fbpx

Markedsoverblik – Maj

Facebook
Twitter
LinkedIn

DET STORE SPØRGSMÅL ER LIGE NU: BUY THE DIP ELLER SELL THE RIP?

Michael Friis Head of Equities

I slutningen af maj var det mest omdiskuterede i nyhederne, hvorvidt man skulle købe ind i et marked, som for nu havde nået bunden (dip), eller om man skulle sælge fra i et eventuelt rebound (rip), som måske er i gang med at forme sig på en alt for negativ positionering. 

Ellers var maj måned præget af snak om recession, der blev hovedtesen i aktiemarkedet sammen med stagflation på de værste dage – det mest frygtede af alle scenarier i aktiemarkedet. Stagflation er lav vækst med høj inflation, hvilket giver et investeringsklima, hvor afkast i markedet er stort set umuligt at finde udover råvarer. 

Det var egentligt ret old school, at recessionssnakken blev den overvejende tese i markedet. Udover at der var få tegn på, at inflationen var ved at toppe, så har centralbankerne aldrig orkestreret en blød landing, når de historisk har skulle sænke inflationen med mere end 2,5%. For at opnå 2% inflation skal centralbankerne nu sænke inflationen 4-5%. Desuden blev markedet igen opmærksom på det faktum, at 70% af de cyklusser, hvor centralbanker strammer op, ender i recession. 

For mig var det overraskende, hvor meget det kunne sende markedet nedad, selvom der jo ikke er meget nyt i gamle statistikker. Jeg tror heller ikke, at der var mange, der i maj måned havde håbet på tegn på, at inflationen var ved at toppe. 

Slutspurt hjælper på ellers meget negativt handelsbillede 

Med danske og amerikanske aktier som tabere – der ellers normalt klarer sig lidt bedre i recession på mellemsigt – og value aktier, der kræver høj vækst og højere renter, som vindere, ser det ud til, at stagflation i et eller andet omfang blev indregnet i markedet. Eller i hvert fald, at man spillede ultimativt defensivt i markedet. Der blev gået efter beskyttelse af lav værdiansættelse og jagtet tesen om, at renter ikke vil falde foreløbigt, hvorfor højt prissatte aktier blev ramt på multiplerne. Dermed blev vinderne ikke kvalitetsaktier, selvom det normalt er disse aktier, som investorerne søger mod i recessionsscenarier. 

Havde vi lavet målingen, før vi gik ind i sidste uge af maj, var tendenserne beskrevet ovenfor markant tydeligere. Den sidste uge i maj måned udviskede dog en stor del af de massive signaler om frygt for stagflation. 

Ser vi på hvilke sektorer, der klarede sig godt, er billedet det samme – stagflation er tværet ud over det hele. Kun råvareaktier klarede sig godt. I bunden findes forbrugersektoren, hvor investorer frygtede inflationens påvirkning på forbrugeren og, at vi måske har set det bedste af væksten. Dette blev yderligere forværret af regnskaber fra forbrugerselskaber. 

Temamæssigt ser det dog ud til, at aktiemarkedet begynder at fange signalerne om den grønne transition på energisiden. Dette har vi set på trods af, at selskaber i dette tema har samme karakteristika som tech-aktier omkring indtjening langt ude i fremtiden, og som var placeret i bunden i maj.   

”The awful truth about investing” – ingen kender morgendagen, så få dig ordentligt betalt for det 

Hvis det er tilfældet, er investering så bare et chancespil? Nej, investering gælder om at sørge for, at man får den rigtige prissætning i forhold til den risiko, man tager. Markedet indregner lige nu en 55-70% sandsynlighed for en recession, hvilket passer meget godt på old-school tesen om, at man rammer recession 70% tiden i stramnings-cyklusser.  

Med et 20% fald fra toppen befinder vi os i et bear marked. Historisk vil en mild og hurtig recession føre til et fald på 30-33%. I min verden har vi derfor indpriset 70% sandsynlighed for en recession. 

Vi har ikke nogen strukturelle problemer, men blot en verden, hvor udbud ikke passer med efterspørgsel. 
Verden forventes at passe sammen igen, når efterspørgslen vil droppe, så udbud og efterspørgsel er i ligevægt. Det bør kun give en mild recession. 

70% sandsynlighed kombineret med, at jeg faktisk ser meget lavere sandsynlighed for recession, gør, trods de historiske data, at jeg køber lige nu. Andre kommer helt sikkert frem til andre scenarier, men jeg får i mine scenarier et rimeligt forhold mellem risiko/afkast.  

Hvad understøtter det rebound, vi er midt i, og hvad er fortsat problemet? 

Det rebound, som vi står midt i gående ind i juni, har fundamentaler til støtte og er ikke bare et rent teknisk køb. Det skyldes, at markedet havde bevæget sig for langt med at indprise de mest negative scenarier. 

Der er tegn på, at vi kan være tæt på/nået peak inflation og dermed den værste stigning på renter. 
Kina genåbner, hvilket kan mindske presset på forsyningskæderne. Der snakkes også om stigende lagre og dermed mindre pres fra efterspørgselssiden. Renteeffekter begynder også at få effekt på områder, der er mest overophedet, såsom boligsektoren. Der snakkes nu også om fyringsrunder fremfor nyansættelser i Silicon Valley.  

De store problemer er der stadigvæk. Vi står fortsat foran en lavere vækst den kommende tid, som med meget stor sandsynlighed vil sænke forventningerne til virksomhedernes indtjening. Dermed er aktiemarkedet måske ikke helt så billigt, som det på overfladen ser ud lige nu (prissætning er under det historiske gennemsnit). Vi kan fortsat heller ikke udelukke, at centralbankerne strammer for meget og sender verden i en recession. De kan ikke lempe meget på deres hårde retorik lige nu, idet det er retorik, der har al effekten og ikke den faktisk førte politik. Sidst, men ikke mindst, skal vi ikke glemme, at vi faktisk nu går ind i en periode, hvor den europæiske centralbank, om end det var ventet, vil hæve renten for første gang. Det betyder, at jeg ser aktiemarkedet være fanget i en lidt ”fat and flat”-situation. Betegnelsen bruges i en situation, hvor markedet ikke kan flytte sig markant væk fra den nuværende prissætning på grund af fortsatte modvinde og usikkerheder, selvom markedet godt kan fange de små lystegn. 

Så mit svar på spørgsmålet i overskriften er… 

Jeg har jo allerede afsløret, at markedet gav mig et købssignal på risiko/afkast-betragtningen, da vi ramte et bear marked, men jeg vil nok også sælge lidt ud, hvis vi får et rebound (rip) på 7-10% fra, da vi ramte bunden i sidste uge. Årsagen er netop på grund af mine forventninger til, at vi er fanget i en ”fat and flat”-situation.    

Men husk på, at en tidshorisont på et eller to år – for nogle måske måneder – ikke er definitionen på at være langsigtet. For at være langsigtet snakker vi minimum 5-10 år. De fleste investorer vil nok have svært ved at acceptere at skulle yderligere 10-15% ned herfra, selvom man får en god præmie for at tage risikoen. Det er den risiko, man skal indstille sig på, hvis man vil købe lige nu. 

Du skal derfor have din strategi klar og forstå risici samt være klar på at håndtere dem. Hvis man ikke har sin strategi klar i dette marked, kunne jeg forestille mig, at man endte i en situation, hvor man holder sig ude af markedet. Hvis markedet kører 5-10% op, og man tror, at alt er godt derfra og køber, så kan det være lige præcis der, hvor et rebound dør ud.