Fantastisk november
Alt har stort set udfoldet sig optimalt i november, i hvert fald hvad angår de finansielle markeder. Aktierne er steget markant, de lange renter faldet yderligere tilbage, olieprisen har sat sig og frygten for yderligere renteforhøjelser er aftaget. Alt sammen på baggrund af økonomiske nøgletal, som har været OK uden at være prangende, og faldende inflation med udsigt til yderligere fald. Det er nok det tætteste, vi kan komme på et ”Goldilock” scenarie.
Det store spørgsmål er, om det kan holde og i så fald hvor længe?
USA fører fortsat an
Væksten overraskede i tredje kvartal, godt understøttet af lav ledighed og stigende lønninger. Det billede kan godt holde gennem resten af 2023, men hvad med 2024?
Der begynder at opstå sprækker i det positive scenarie. Antallet af misligholdte aftaler på kreditkort er stigende, hvilket tyder på, at en del forbrug nu sker for lånte midler. Salget på Black Fridag satte ny rekord, men en større andel var ”køb nu – betal senere”, også et tegn på, at likviditeten strammer til, hvilket jo netop også er, hvad den amerikanske centralbank ønsker for at nedbringe forbruget og lette presset på inflationen.
Ledigheden er fortsat meget lav. Der har været tegn på, at presset på arbejdsmarkedet aftager, f.eks. har der været en pæn stigning i antallet af personer, der er på understøttelse i flere uger. De ugentlige ledighedstal er dog fortsat lave og har kun vist få tegn på en stigende tendens. Arbejdsmarkedet er efter min mening det vigtigste at fokusere på, hvis man vil prøve at time, hvornår væksten knækker. Jeg tror det sker i løbet af første halvår af 2024, og dermed er risikoen for, at vi skal tale recession i 2024 markant stigende.
Inflationen har været omdrejningspunkt for stort set alle diskussioner i 2023. Der er nu klare tegn på, at både headline og den underliggende inflation er på vej ned, og derfor vil FED i løbet af 2024 kunne sige, at de fik succes med den førte pengepolitik. Den positive side af denne udvikling er så, at markederne vil begynde at spekulere i, hvor tidligt banken vælger at nedsætte renterne igen.
Politik begynder igen at fylde i diskussionerne om amerikansk finanspolitik. De nuværende underskud er alt for høje, og der er ikke noget, der tyder på, at de bliver mindre, hvis økonomien stopper op. Den meget store grønne finanspolitiske pakke, som Præsident Biden fik vedtaget, ville understøtte økonomien i de kommende år, men allerede nu er der lagt op til at planen skrottes, hvis Trump vinder valget, dermed skabes der igen usikkerhed om langsigtede bæredygtige planer.
Svært at se hvad der skal hjælpe Europa i gang igen
Europa synes at være gået helt i stå, både servicesektoren og fremstillingsindustrien har store problemer og de seneste PMI tal indikerer, at det bliver meget svært at få gang i væksten igen. Det skyldes ikke mindst, at ECB er så fokuseret på, at inflationen skal ned hurtigst muligt. Det kan dog vise sig at blive meget svært. Lønstigningstakten er meget høj og ledigheden meget lav, et forhold som vil kræve en massiv recession for at blive bragt på plads. Der forsvinder så mange fra arbejdsmarkedet i de kommende år, at manglen på kvalificeret arbejdskraft fortsat vil være et problem og dermed også lønstigningstakten. Inflationen skal nok falde tilbage i 2024, men spørgsmålet er, om det er tilstrækkeligt for ECB i forhold til at sætte renterne ned.
Mange, inklusiv mig selv, havde store forventninger til de grønne investeringer, som skulle foretages i Europa de kommende år. Den seneste udvikling i Tyskland, hvor højesteret har grebet ind over for at flytte penge fra Covid hjælpepuljen over til den grønne omstilling, skaber et enormt hul i de tyske offentlige finanser. Det kan blive så meget som 2,5 pct. af GDP over den kommende 4 års periode, der nu mangler. Det er et markant tilbageskridt for både tysk og europæisk økonomi. Risikoen er nu endnu et år med negativ vækst i Tyskland og fortsatte diskussioner om restriktioner på finanspolitikken.
Kina mangler løsninger
Den kinesiske regering har ikke formået at få gang i væksten. Troen på at man kunne stimulere det indenlandske forbrug tilstrækkeligt til at accelerere væksten, har vist sig ikke at holde stand. Frygten for et kollaps i ejendomssektoren er stadig til stede, og det er her, at de fleste kinesere har deres opsparing. Derfor er der stor tilbageholdenhed, også selv om regeringen prøver at presse pengeinstitutterne til at låne flere penge ud. Dertil kommer så, at udenlandske virksomheder efterhånden har tabt lysten til at investere i Kina. Dermed mindskes valutainflowet og de direkte investeringer, som tidligere var medvirkende til at øge væksten, flytter til andre lande i regionen.
Fald i de lange renter?
De lange renter er faldet lidt tilbage efter, at inflationen har sat sig og frygten for flere rentestigninger i de officielle renter er dæmpet. Skal de falde yderligere? Jeg har tidligere argumenteret for, at ligevægtsniveauet i USA er ca. 4,5 pct, hvis vi får en blød landing, og at inflationen falder til 2 pct. Frygten for stigende budgetunderskud og salg af flere obligationer fra centralbankens beholdning, kan dog sammen med eventuelle downgrades af USA´s kreditværdighed presse renterne op i perioder.
Billedet i Europa er et andet. Renten er fortsat lav, ikke mindst realrenten giver ikke et fornuftigt afkast. Enten skal inflationen markant ned, eller skal de lange renter op. Det bliver svært på den korte bane at få inflationen hurtigt ned, derfor vil der være opadgående pres på de lange renter. Dertil kommer, at ECB senest har indikeret, at geninvesteringer af udløbne obligationer på balancen måske snart er fortid. Dermed fjernes en del af efterspørgslen efter obligationer.
Aktierne er steget pænt den seneste måned. Prissætningen i forhold til obligationer er igen anstrengt, derfor anbefaler jeg fortsat en forsigtig investeringstilgang, idet nøgletallene viser, at økonomierne bevæger sig på en knivsæg. Dårligere økonomiske nøgletal kan derfor hurtigt vende stemningen.