Makro – kun små justeringer af forventningerne
De økonomiske nøgletal ændrede ikke meget på den opfattelse, som har præget markederne i lang tid.
USA har fortsat førerrollen. Godt nok er væksten aftaget gennem fjerde kvartal, men ikke tilstrækkeligt til, at ledigheden for alvor er begyndt at stige. Stigende reallønninger er medvirkende til, at forbruget fortsat kan trække væksten, et forhold som ikke pt. ser ud til at ændre sig markant. Jo, der er sprækker i det positive billede. For det første er fremgangen i beskæftigelsen de seneste måneder blevet trukket af relativt få sektorer, uddannelse, sundhed og den offentlige sektor, det vurderes ikke at fortsætte. For det andet begynder vi at se, at flere og flere får besvær med at betale afdrag på deres kreditkort, et af de første tegn på, at opsparingen under Corona nu er ved at være opbrugt. Dertil kommer, at antallet af ledige jobs ikke længere er så højt som tidligere i 2023.
Den amerikanske inflation er kommet hurtigt ned gennem de seneste måneder. Sammenligner man med perioden efter første oliekrise i 1970-erne, er billedet næsten identisk (se Jesper Rangvids blog fra 30. december 2023). Det bemærkelsesværdige er dog, at inflationen dengang hurtigt igen steg efter at være kommet ned. Derfor kan det være, at centralbankerne skal træde varsomt, hvis de vil undgå samme udvikling.
Jeg tror, at den største udfordring i 2024 bliver om væksten i USA kan fastholdes.
Europa og Kina fortsatte med at skuffe i 2023. Igen tegn på vækst, ingen større tiltag eller reformer som kan skubbe tingene i den rigtige retning i 2024. Risikoen er derfor, at de to store økonomier ikke vil bidrage væsentligt til den globale økonomi. I Europa er der en risiko for 0-vækst, afhængig af hvor hårdt ramt Tyskland bliver, og i Kina bliver det svært at opretholde de officielle mål om en vækst på ca. 5 pct.
Den europæiske inflation er som den amerikanske på vej ned, men også her er den underliggende inflation svær at knække. Alt for høje lønstigninger er medvirkende hertil. Derfor vil alle reformforslag, der kan være med til at øge produktiviteten, være velkomne. I Kina er risikoen, at vi får en periode med deflation, en udfordring, hvis man gerne vil have virksomhederne til at investere.
Centralbanker – tør de?
Gennem december har markederne inddiskonteret, at både FED og ECB sætter renten ned, måske allerede til marts. Jeg tror, at de bliver skuffede. For det første er der fortsat udfordringer med at få den underliggende inflation ned, og i de næste par måneder vil head-line inflation begynde at stige lidt igen. Et meget stramt arbejdsmarked, høje lønstigninger og en risiko for at få lempet så tidligt, at nye indgreb i retning af renteforhøjelser bliver nødvendige gør, at jeg tror, det bliver senere og at antallet af rentenedsættelser i 2024 bliver færre, end der pt. er inddiskonteret. Den amerikanske centralbank risikerer at blive opfattet som utroværdige, når de skifter holdning afhængig af enkelte nøgletal. Fra ECB’s side har man forsøgt at lægge låg på markedets optimisme, men lige lidt har det hjulpet.
Vi har tidligere diskuteret, hvad effekten på de lange renter vil være, hvis vi ser centralbankerne sætte de korte renter ned. Det er klart, at markante rentenedsættelser vil trække i retning af lavere lange renter, men der er også andre effekter, der trækker den anden vej.
Budgetunderskuddet i USA fortsætter med at være meget stort, og gælden vokser hurtigt. Det betyder, at der kommer en stor stigning i udstedelse af nye obligationer, når underskuddet skal finansieres. Samtidig er der en stigende risiko for en downgrade af den amerikanske kreditværdighed. Det vil betyde, at investorerne vil kræve en større risikopræmie for at købe obligationerne. I sidste ende kan det også betyde, at interessen for at holde amerikanske obligationer mindskes. Når FED samtidig har besluttet sig for at lave QT, nemlig at nedbringe deres beholdning af statsobligationer, som de vel at mærke har tabt rigtig mange penge på de seneste par år, presser det markederne. Det amerikanske marked er langt større end andre markeder og dermed toneangivende for, hvor de lange renter skal ligge, for at der er ligevægt. Der er derfor en risiko for en stejling a rentekurven, således, at forskellen mellem de lange renter og den officielle rente udvides.
I Europa har man slækket på kravene til finanspolitikken, hvilket betyder større offentlige underskud end tidligere forventet, det betyder i sidste ende, at ræsonnementerne omkring de lange amerikanske renter kan overføres til de europæiske lange renter, altså også her en risiko for, at de lange renter vil stige.
Valg i 2024
I USA skal der afholdes valg til efteråret. Det kan skabe usikkerhed om den førte økonomiske politik efter valget. Dertil kan det også være medvirkende til at skabe stor geopolitisk usikkerhed, afhængig af hvordan meningsmålingerne udvikler sig. Samtidig kan det få stor indflydelse på den politik, som Europa bliver nødt til at føre udenrigspolitisk gennem de kommende år. Derfor bliver Europaparlamentsvalget vigtigt. For store bevægelser mod fløjene, kan gøre det svært at opnå enighed, hvilket jo allerede er en udfordring.
Men det er ikke kun USA og Europa, der går til valg. Op mod 4 mia. mennesker får muligheden sætte deres stemme i løbet af 2024, så der bliver nok at holde øje med.
Kan den positive stemning på aktiemarkederne holde?
På den helt korte bane tror jeg, at momentum vil fortsætte. Men meldingerne fra virksomhederne omkring indtjeningsforventninger og vækstforventninger for 2024 kan ændre stemningen, hvis de skuffer.